文：杨柳

10月28日，继嘀嗒出行、如祺出行和曹操出行之后，网约车赛道再度迎来新入局者。由上汽集团孵化的享道出行（上海）科技股份有限公司（以下简称“享道出行”）正式向香港证券交易所递交招股书。

弗若斯特沙利文数据显示，根据2024年交易总额（GTV）计算，享道出行在国内网约车平台中排名第五，位列头部梯队。

然而，这份在行业内占据一席之地的享道出行，却面临着长期亏损的困境。过去三年半的时间内，它累计亏损超过19亿元，盈利压力变得极为沉重。同时，享道出行还未能解决网约车行业普遍存在的合规问题——平台运营车辆与司机的许可资质问题，这使得相关行政处罚记录达到149条，显示出严重的问题。

在资本市场的门前，享道出行如何向投资者证明其盈利能力，以及如何拆解合规风险，已成为其闯关上市的关键。

盈利困局：三年半内累计亏损19.1亿元

对享道出行而言，其经营躲不掉“亏损”的阴影。

招股书显示，2022年至2025年上半年，享道出行分别记账亏损约7.81亿元、6.04亿元、4.07亿元和1.15亿元。三年半时间，公司累计记账亏损达19.07亿元。

巨额亏损，对公司的资产负债表造成了沉重的压力。为此，享道出行在上市前采取了一次财务调整的措施。2025年7月，公司股东经过认真考虑后，决定将注册资本总额从原来的41.06亿元削减到3.5亿元，减资幅度高达91.48%。据媒体报道，这次减资的主要目的是专项用于弥补公司累计的亏损，恢复公司的财务健康。

亏损的同时，享道出行的营收却呈现出不断攀升的趋势，从2022年的47.29亿元上升到2024年的63.95亿元，年均复合增长率约为16.3%。

2025年上半年，享道出行的营收约为30.13亿元，较2024年同期的30.99亿元微降2.8%，增长势头戛然而止。招股书将其归因于核心业务网约车服务收入下降。2025年上半年，该业务收入22.98亿元，同比减少5.4%，主要由于完单量减少。

享道出行的业务主要涵盖网约车服务、车辆租赁服务、车辆销售和Robotaxi服务。其中，网约车业务占据着绝对的核心地位，2025年上半年的收入中占有了76.3%的份额；车辆租赁服务（享道租车）则贡献了18.7%的收入。

核心业务收入的波动，暴露出享道出行模式的“脆弱”——对第三方聚合平台的极端依赖。招股书披露了一个关键数据：从2022年至2025年上半年，来自聚合平台的订单量分别约为13.5亿单、15.9亿单、21.7亿单和10.2亿单。

如果换算成占比，则更为清晰：2022年至2025年上半年，聚合平台订单占比分别为91.8%、92.4%、97.3%和98.1%。也就是说，在享道出行2025年上半年1.04亿总订单中，仅有约150万单来自其自有渠道（享道出行APP等），占总订单的不足15%。

极度依赖聚合平台意味着享道出行必须向“上游”支付高额的佣金，这一项支出将计入销售成本，早期的高额佣金严重侵蚀了其利润。

然而，尽管面临重重压力，享道出行仍然努力在招股书中讲一个“走出亏损”的故事。这个故事的核心，是其运营效率的持续改善，让企业逐渐步入正轨。重中之重是毛利率的显著提升。享道出行的整体毛利率已从2022年的1.0%，不断攀升到2023年的6.6%，2024年的7.0%，并在2025年上半年达到11.3%，展现出明显的改善趋势。

来自核心业务的更关键信号。网约车服务的毛利率，2022年仍然亏损，达到了-5.4%。然而，到了2025年上半年，这一数字竟然扭转为12.2%，实现了盈利。这清楚地表明，公司在订单调度、司机管理和成本控制等方面的精细化运营开始产生明显的成效。

同时，享道出行的亏损率也在持续收窄。公司净亏损率已由2022年的16.5%降低至2025年上半年的3.8%。

最具说服力的一个关键点是经营性现金流的“转正”。自2022年至2024年，公司的经营活动现金流净额均为负值，分别流出7.41亿元、3.78亿元和2.04亿元。然而，在2025年上半年，该项数据首次转为正流入，录得净额8330万元。

尽管现金流“转正”是一个积极的信号，但它仍然建立在2025年上半年营收微降的基础上，同时对聚合平台的依赖度达98.1%，这种脆弱的平衡状态仍然存在。享道出行需要向资本市场证明，这种“微利”状态是可持续的，而不是暂时的。

合规顽疾：149张罚单背后的挑战，一个充满悬念的故事，揭开了交通法规的隐患和交通执法的挑战。

与早前上市的曹操出行和如祺出行一样，享道出行在招股书中也明确提示了合规风险。公司承认，截至2025年6月30日，公司平台上的部分车辆及其司机尚未取得必要的运输证或网络预约出租汽车驾驶员证。

根据天眼查数据，截至2025年10月29日，与享道出行相关的行政处罚累计达到149条，累计处罚总金额为384.3万元。

根据招股书披露，报告期内，公司因不合规行为被处以罚款的总额将不超过其相关期间收入的0.1%。董事会基于罚款金额、相关交通部门的意见和法律顾问的建议，认为这类不合规行为对公司的业务、财务状况和经营业绩没有和不会产生重大的不良影响。

这是一定的性，是所有“B2C”与“C2C”混合模式网约车平台在上市时必须向监管机构作出的陈述。网约车行业作为一个高度依赖“零工经济”的行业，其司机（C端）与车辆（C端或B端）的合规性一直是行业的顽疾。

根据国家规定，网约车合法运营需要“三证齐全”，即平台获得《网络预约出租汽车经营许可证》，驾驶员获得《网络预约出租汽车驾驶员证》（简称“人证”），车辆获得《网络预约出租汽车运输证》（简称“车证”）。

享道出行的风险点集中在后两项。截至2025年6月30日，在享道出行平台注册的司机数已达106.22万名。这种庞大的人数确保了每位司机、每辆车都完全符合其运营所在城市的地方性法规，这无疑是一个巨大的管理挑战。

当享道出行作为运力方的订单中，约有98.1%来自聚合平台作为流量方时，这必将对司机的准入审核和日常管理能力提出了更大的挑战。

享道出行虽在招股书中承诺，预计“由于其业务策略和内部控制措施的实施，公司的订单合规率将不断提高”。然而，对于港交所的审核而言，这依然是一个无法绕开的挑战。监管机构需要评估的是，这种不合规状态是否构成了上市的实质性障碍，以及公司是否已经采取了足够且有效的内部控制措施来降低风险。